Företagsvärdering & företagsarrangemang Del 1

Värderingssituationer inför en överlåtelse inför en taxering inför en kreditprövning inför en avtalssituation (pantföreskrivning, joint-venture, löneförhandling m.m.) inför börsintroduktion

Värderingen är relativ Högsta pris för köparen Det område inom vilket köpare och säljare kan komma överens Lägsta pris för säljaren Källa: Hult, 1998, s.12

Företagsvärdering kan delas i två huvudinriktningar Fundamental analys Värdering av företag eller aktier på basen av information om företaget och dess omvärld, t.ex. redovisningsinformation, konjunkturläget Teknisk analys Syftar till att utifrån en akties historiska utveckling dra slutsatser om hur aktien kommer att utvecklas i framtiden

Fundamental analys – en överblick Strategisk analys Redovisnings- analys Prognoser Värdering Finansiell analys

Strategisk analys Syftar till att identifiera de faktorer som i huvudsak påverkar företagets vinst (vinstdrivare eller framgångsfaktorer) Syftar till att identifiera de huvudsakliga risker som är förenade med företagets verksamhet Till stor del av kvalitativ natur Omfattar en analys av den branch som företaget verkar inom samt företagets strategier för att jämföra konkurrens-fördelarna jämfört med andra bolag i branchen

Redovisningsanalys Syftar till att uppskatta till vilken grad företagets redovisning faktiskt fångar dess underliggande verksamhet Målsättningen är att bedöma kvaliteten på det redovisade resultatet Identifierar poster i redovisningen där det finns utrymme till flexibilitet och utvärderar ändamålsenligheten för de redovisnings-principer och skattningar som företaget har tillämpat

Finansiell analys Målsättningen är att på basis av finansiell information Utvärdera företagets historiska utveckling Bedöma företagets framtida prestation Traditionell bokslutsanalys (Nyckeltalsanalys) Kassaflödesanalys

Värderingsmodeller för företagsvärdering Substansvärdet Bokförda/justerade värden Avkastningsvärdet Begränsad/obegränsad tisdperiod Residualvinstvärdet Likvidationsvärdet Goodwillvärdet

Värderingsmodeller för företagsvärdering, forts. Kritiskt värde Reproduktionsvärde Förväntansvärdemodeller eller tillväxtmodeller Nuvärdet av framtida dividender Cash-flow –värdet

Företagsvärdering Traditionella modeller Mest vanliga olika substans- och avkastningsvärden Teorin som ligger bakom metoderna väl känd  lätt att kommunicera med uppdragsgivare Lägger huvudvikten vid företagets historiska resultat Kan beräknas på basen av de bokförda officiella eller marknadsvärdejusterade resultat- och balansräkningarna

Företagsvärdering - Substansvärdet Syftar till att beräkna värdet av det kapital som är placerat i företaget I den allra enklaste formen utgående företagets officiella balansräkning: + Tillgångarna enligt Balansräkningen - Skulderna enligt Balansräkningen = Substansvärdet Motsvarar bolagets eget kapital vid fortsatt drift

återanskaffningsvärdena Substansvärdet Vilken balansräkning skall användas? Det officiella bokslutet / Skattemässigt / Marknadsvärdejusterat Substansvärdet 1. bokförda värden utan hänsyn till latent skatteskuld 2. bokförda värden med 3. återanskaffningskostnad utan hänsyn till latent skatteskuld 4. återanskaffningskostnad med hänsyn till latent Senaste balans- räkning Eventuell justering med hänsyn till återanskaffningsvärdena Eventuell justering med hänsyn till latent skatteskuld

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Utgående balansen för Företaget Ab visar följande (M€): Bestående aktiva Maskiner och inventarier 2,3 Byggnader och mark 2,5 Övriga bestående aktiva 0,0 Summa bestående aktiva 4,8 Rörliga aktiva Kassa och bank 2,8 Kundfordringar 3,3 Övriga rörliga aktiva 0,1 Varulager 3,2 Summa rörliga aktiva 9,5 Summa tillgångar 14,3

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Eget kapital Aktiekapital 0,2 Balanserad vinst 7,5 Summa eget kapital 7,7 Ackumulerade boksluts- dispositioner 3,7 Långfristiga skulder 0,0 Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 1,5 Skatteskuld 0,9 Övriga skulder 0,5 Summa kortfristiga skulder 2,9 Summa Eget kapital och skulder 14,3

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Företagets ägare har gett värderaden följande tilläggsuppgifter Övriga rörliga aktiva är 300.000 € för lågt värderade Varulagret är 600.000 € för lågt värderat Maskiner och inventarier är 1 milj. € för lågt värderade Marknadsvärdet för byggnader och mark är 100.000 € lägre än det bokförda värdet Övriga bestående aktiva är 400.000 € för lågt värderade Övriga skulders marknadsvärde är 100.000 € högre än det bokförda värdet Företaget har förlorat en skatteprocess. Detta innebär att skatteskulden stigit med 700.000 €

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Bokfört (M €) Justeringar Justerad UB Bestående aktiva Maskiner och inventarier 2,3 + 1,0 3,3 Byggnader och mark 2,5 - 0,1 2,4 Övriga bestående aktiva 0,0 + 0,4 0,4 Summa bestående aktiva 4,8 6,1 Rörliga aktiva Kassa och bank 2,8 2,8 Kundfordringar 3,3 3,3 Övriga rörliga aktiva 0,1 + 0,3 0,4 Varulager 3,2 + 0,6 3,8 Summa rörliga aktiva 9,5 10,4 Summa tillgångar 14,3 + 2,2 16,5

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Bokfört (M €) Justeringar Justerad UB Eget kapital Aktiekapital 0,2 0,2 Balanserade vinst 7,5 7,5 Summa eget kapital 7,7 7,7 Ackumulerade boksluts- dispositioner 3,7 + 1,4 5,1 Långfristiga skulder 0,0 0,0 Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 1,5 1,5 Skatteskuld 0,9 + 0,7 1,6 Övriga skulder 0,5 + 0,1 0,6 Summa kortfristiga skulder 2,9 3,7 Summa EK och skulder 14,3 + 2,2 16,5

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Subtansvärdet beräknat på bokförda värden utan hänsyn till latent skatteskuld blir nu: Tillgångar 14,3 - Skulder - 2,9 = Substansvärdet 11,4 Om vi i stället för den officiella balansräkningen använder den marknadsvärdejusterade balansen, blir substansvärdet: Tillgångar 16,5 - Skulder - 3,7 = Substansvärdet 12,8

Exempel – Beräkning av Substansvärdet Posten Ackumulerade bokslutsdispositioner innehåller en latent skatteskuld på 26%. Med hänsyn till den latenta skatteskulden blir substansvärdet beräknat på bokförda värden: Tillgångar 14,3 - Skulder (2,9 + 26% * 3,7) - 3,9 = Substansvärdet 10,4 På basen av den marknadsvärdejusterade balansen får vi Tillgångar 16,5 - Skulder (3,7 + 26% * 5,1) - 5,0 = Substansvärdet 11,4

Företagsvärdering -Avkastningsvärdet Beräknas med utgångspunkt i företagets resultaträkningar Två basvarianter: Uthållig vinst Resultat under en begränsad tid (6-8 år) I allra enklaste form antas tiden vara obegränsad. Då erhålls företagets värde genom att dividera den estimerade framtida genomsnittliga avkastningen med kalkylräntan: framtida genomsnittliga avkastningen kalkylräntan

Företagsvärdering -Avkastningsvärdet Som underlag för företagets förväntade genom-snittliga avkastning utgår man normalt från Resultat efter finansiella poster eller Resultat före dispositioner Den officiella resultaträkningen måste ofta justeras för att få en rättvis bild av företagets resultat (jmfr. Bokslutsanalys) Det största problemet att bestämma kalkylräntan Hur definieras ? Skall man använda kalkylränta före eller efter skatt ? Kalkylräntan borde beskriva det genomsnittliga avkastningskravet på företagets kapital

Exempel – Beräkning av Avkastningsvärdet Beräkna avkastningsvärdet för Företaget Ab. Använd kalkylräntan 16 %. Resultaten för Företag Ab justeras enligt följande (alla siffror i 1000 €): 2000 2001 2002 2003 Resultat före dispositioner 577 1719 1793 2729 Kostnader som varit för låga -100 -100 Kostnader som varit för höga +200 + 300 Justerat resultat före dispos. 777 1619 2093 2629

Exempel – Beräkning av Avkastningsvärdet En möjlighet att estimera den framtida genomsnittliga avkastningen är att beräkna genomsnittet av de historiska avkastningarna: På basen av de bokförda värdena: (577 + 1.719 + 1.793 + 2.729)/4 = 1.705 På basen av de justerade värdena: (777 + 1.619 + 2.093 + 2.629)/4 = 1.780 Avkastningsvärdet för Företaget Ab blir nu 1.705/0,16 = 10.653 ≈ 10,7 milj. € (Bokförda värden) 1.780/0,16 = 11.122 ≈ 11,1 milj. € (Justerade värden)

Exempel – Beräkning av Avkastningsvärdet Svagheten med metoden är den starka anknytningen till historiska resultat. Hur bra representerar de historiska resultaten framtida avkastningar? En möjlighet är att försöka prognostisera resultat ett par år framåt och estimera den genomsnittliga framtida avkastningen som ett genomsnitt av t.ex. två historiska år och två prognostiserade år. Vi kan t.ex. prognostisera resultat för år 2004 och 2005 som ett vägt medelvärde av fyra föregående år schablonmässigt enligt följande: Rest = 0,4 Rest-1 + 0,3 Rest-2 + 0,2 Rest-3 + 0,1 Rest-4

Exempel – Beräkning av Avkastningsvärdet Prognoserna för åren 2004 och 2005 (justerat resultat) blir nu: År 2005 0,4*2.081 = 832 0,3*2.629 = 789 0,2*2.093 = 419 0,1*1.619 = 162 2.202 År 2004 0,4*2.629 = 1.051 0,3*2.093 = 628 0,2*1.619 = 324 0,1*777 = 78 2.081

Exempel – Beräkning av Avkastningsvärdet För bokförda resultat får vi på motsvarande sätt prognoserna 2.030 (år 2004) och 2.162 (år 2005). Den genomsnittliga framtida avkastningen kan nu estimeras: På basen av de bokförda värdena: (1.793 + 2.729 + 2.030 + 2.162)/4 = 2.179 På basen av de justerade värdena: (2.093 + 2.629 + 2.081 + 2.202)/4 = 2.251 Avkastningsvärdet för Företaget Ab blir nu 2.179/0,16 = 13.618 ≈ 13,6 milj. € (Bokförda värden) 2.251/0,16 = 14.070 ≈ 14,1 milj. € (Justerade värden)

Avkastningsvärdet – Känslighetsanalys m.h.t. kalkylräntan I beräkningarna användes kalkylräntan 16%. Eftersom val av kalkylränta är en av de svåraste problemen i företagsvärdering, är det ofta nyttigt att göra en känslighetsanalys m.h.t. kalkylräntan: Model Årlig avkastning 14 % 16 % 18 % 1 1.705 12,2 10,7 9,5 2 1.780 12,7 11,1 9,9 3 2.179 15,6 13,6 12,1 4 2.251 16,1 14,1 12,5